• Oliver Weinrich (Prokurist AXA Investment Managers Deutschland GmbH)
• Heiko Hartwig Direktor (KanAm Grund Kapitalanlagegesellschaft mbH)
• Dirk Meiwirth (Vice President Credit Suisse Immobilien KAG mbH)
• mit Dirk Arning, Drescher&Cie
• Björn Drescher, Drescher&Cie

Differenziert zu betrachten, und besser als ihr Ruf!

Am Anfang des Gesprächs stand die einhellige Erkenntnis, dass sich das Platzierungsvolumen bei offenen Immobilienfonds in den letzten 12 Monaten erheblich gewandelt hat. Wurden den offenen Immobilienfonds in 2003 von deutschen Anlegern noch annähernd 14 Mrd. Euro frische Gelder anvertraut, waren es 2004 netto nur noch 3 Mrd. Euro. Davon entfielen auf die drei anwesenden Gesellschaften rund Zweidrittel. Die AXA konnte im ImmoSelect etwa 500 Mio. Euro Nettomittelzufluss verzeichnen, musste angesichts des jungen und kleinen Fonds institutionelle Anleger mit größeren Anlagesummen zwischenzeitlich sogar auf später vertrösten. Der Credit Suisse wurden im CS-Euroreal per Saldo 681 Mio. Euro anvertraut und die KanAm konnte in ihren beiden Publikumsfonds sogar für eine Milliarde Euro neue Anteile ausgeben. Dirk Meiwirth kommentierte die Zahlen so: "Die Hoch-Zeiten haben sich zur Normalität zurück entwickelt"! Einer der Gründe dafür dürfte auch die vergleichsweise stabile und gute Entwicklung anderer Assetklassen, wie z.B. der Aktien- und Renten gewesen sein, mit denen die Immobilienfonds im Wettbewerb stehen.

Augenfällig haben sich die Volumina der einzelnen Teilfonds und Gesellschaften sehr unterschiedlich entwickelt. Während den Fonds mit Anlageschwerpunkt Deutschland, wie z.B. dem Grundbesitzinvest und dem Deka Immofonds Milliarden abflossen, konnten die europäisch und global orientierten Fonds, nicht selten sogar der gleichen Gesellschaften, erhebliche Mittelzuflüsse verzeichnen. Per Saldo dürften die meisten Positionen also lediglich innerhalb der Assetklasse Immobilienfonds in andere Produkte gewechselt worden sein und sind weniger, wie häufig zu hören ist, zugunsten anderer Investments abgezogen worden.

Unbestritten ist überdies eine Orientierung der Anleger von den älteren Fonds zu jüngeren Produkten zu konstatieren. Mangels Altlasten, wie z.B. Sanierungsverpflichtungen und geringeren bis gar nicht vorhandenen Leerständen erzielen diese Produkte in der Regel höhere Renditen, als ihre in die Jahre gekommenen Mitbewerber. Obendrein sind die steuerfreien Anteile an den Ausschüttungen aufgrund umfangreicherer Auslandsengagements häufig wesentlich größer, als bei den älteren, noch überwiegend auf Deutschland fokussierten Fonds. So erreichte der KanAm grundinvest Fonds beispielsweise in der Spitze bis zu 94% steuerfreie Ausschüttungen. Mit zunehmendem Alter wird sich zeigen müssen, ob nicht die jüngeren Fonds die Probleme der älteren Konkurrenz am eigenen Leibe erfahren oder ob sie diese Herausforderungen angesichts ihrer Auslandsdiversifizierung besser meistern können.

Grundsätzlich müssen die Immobilienfonds per Gesetz liquide Mittel von mehr als fünf Prozent ihres Volumens halten. Angesichts der unruhigen Lage ist die strategische Kassenhaltung bei den Fonds derzeit erheblich größer. Selbst die Gesellschaft KanAm, die für ihre Cash/Call-Strategie bekannt ist, möchte den Puffer einer größeren Kasse, notfalls auch um den Preis einer etwas schlechteren Gesamtrendite aktuell nicht missen.

"Ich glaube nicht, dass heute noch die Aussage gilt, offener Immobilienfonds ist gleich offener Immobilienfonds". Dieser Äußerung Meiwirths folgte eine Diskussion über denkbare Segmentierungen. Zum Verständnis: Vor einigen Wochen gab es einen Vorstoß im Immobilienausschuss des BVI, mit dem Ziel, den Sektor der offenen Immobilienfonds gleichsam in Unterbereiche, deutsche, europäische und internationale, einzuteilen. Der Vorschlag wurde nicht weiter verfolgt. Wen wundert es? Wer möchte schon gerne in der Gruppe der vergleichsweise schlecht performenden auf Deutschland spezialisierten Fonds "gefangen" oder "gebrandmarkt" sein? Ungeachtet dessen, fällt eine derartige Sortierung aber allein schon von daher schwer, als die Fonds satzungsgemäß alle regional breiter investieren dürften, und in Zukunft auch zunehmend von diesem Recht Gebrauch machen wollen. Heiko Hartwig sprach sich in diesem Zusammenhang dafür aus, vielleicht neben der doch deutlich erkennbaren Gruppe der auf Deutschland konzentrierten Fonds, zumindest Immobilienfonds, die sich auf einzelne Branchen und Länder spezialisieren, eine eigenständige Aufmerksamkeit zu schenken. Deren Risiken, beispielsweise im Fall von Anhäufungen von Spezialimmobilien, wie z.B. Skihallen, Freizeitparks, Hotels, Logistikzentren etc. seien in jedem Fall größer als bei diversifizierten Portfolios.

Der Risikodiversifizierung der Immobilienfonds, wurde in der Diskussion besondere Bedeutung beigemessen. Dabei wollte sich keiner der Anwesenden generell darauf festlegen lassen, ob regional breiter gestreute Fonds, z.B. weltweit, das Risiko nun letztendlich per se vergrößern oder verringern. Die Ausführungen Weinrichs machen das deutlich: "Wir müssen uns jeden Tag fragen: Welche Risiken gibt es? Sind sie uns bewusst? Und wie händeln wir sie? Welches Chance-Risiko-Profil wollen wir mit dem Produkt eingehen?" Den Zwiespalt, in dem die Gesellschaften stehen, zeigt auch ein Statement Hartwigs. "Asien ist für uns ein interessanter Markt, aber derzeit noch zu intransparent. Es müssen neue Märkte erschlossen werden, aber wir dürfen nichts überstürzen!" Alle drei Experten erklärten die Vermeidung von Klumpenrisiken als höchstes Ziel des Immobilienfondsmanagements. Dirk Meiwirth brachte es stellvertretend für alle auf den Punkt: "Ich halte es für sehr gefährlich, wenn man sich nur auf einen Markt fokussiert, insbesondere dann, wenn es dort auch nur ein oder zwei Ballungszentren gibt".

Auf die Losgrößen einzelner Transaktionen angesprochen, insbesondere einen 1,5 Mrd. Deal des Hausinvst Europa, zeigte sich, dass einzelne Märkte teilweise automatisch mit größeren finanziellen Engagements einhergehen. Dazu Oliver Weinrich: "Für uns ist das Thema Größenordnung ganz wichtig gewesen. In der Startphase des Axa ImmoSelect haben wir in der Größenordnung 10 bis 40 Mio. Euro pro Objekt investiert. Aber dann muss man sehen, wie es weiter geht. Der Markt Paris erfordert beispielsweise größere Werte pro Objekt". Und Meiwirth ergänzte: "100 Mio. britische Pfund sind beispielsweise in London eine sehr liquide Größe. Bei 200 Mio. stellt sich aber schon die Frage, wer in der Lage ist, diese Immobilie zu kaufen, wenn ich sie verkaufen will?" Wichtig war für alle, schon beim Kauf einer Immobilie abschätzen zu können, dass diese Größenordnung sich realistischerweise auch wieder in einem absehbaren Zeitraum veräußern lassen muss. Dieser Überlegung muss umso mehr Beachtung geschenkt werden, als Immobilienfonds, die eine Optimierung ihrer Renditen anstreben, ihre Objektbestände immer aktiver pflegen müssen. "Kein Immobilienfondsmanager kann heute noch Buy and Hold praktizieren" erklärte Dirk Meiwirth klipp und klar.

Als es um den Bestechungsskandal in Frankfurt ging, in den Geschäftsführer der Deka und der DB Real Estate verwickelt waren, zeigten sich die Anwesenden vor allem vom unausgesprochenen Generalverdacht und der Sippenhaft betroffen, die unweigerlich aus der Berichterstattung der Medien resultierte. Es sei eben sehr schwer, der kriminellen Energie einzelner handelnder Personen Einhalt zu gebieten. So etwas müsse aufgedeckt und der entstandene Schaden reguliert werden, und die Kontrollmechanismen zur Unterbindung derartiger Vorfälle überdies laufend verbessert werden.

Auch hinsichtlich der Fehlbewertungen fühlen sich die Gesellschaften AXA, KanAm und Credit Suisse bisweilen in unberechtigte Sippenhaft genommen. Sie müssen sich nach eigenem Bekenntnis deutlich von Anbietern distanzieren, die für hunderte von Millionen überteuerte leer stehende Objekte erwarben und die Immobilien gleichsam wie voll ausgelastet und vermietet in ihren Wertgutachten kalkulierten. Auf die Frage ob ein externes Gutachten z.B. beim CS-Euroreal größere Fehlbewertungen zu Tage fördern könnte, versicherte Meiwirth: "In der Summe des Bestandes sicher nicht, da regelmäßig alle wertrelevanten Entwicklungen in die Gutachten eingehen. Selbstverständlich sind Abweichungen im Einzelfall nach oben, wie auch nach unten möglich, aber per Saldo könne er sich keine Fehlbewertungen vorstellen". Hartwig, Meiwirth und auch Weinrich waren sich überdies einig, man möge bei den großangelegten Rechenoperationen in der Öffentlichkeit auch deutlicher machen, mit welchen Zahlen eigentlich gerechnet würde, aktuellen oder nachhaltig erzielbaren Marktmieten, Verkehrswerten oder Anschaffungswerten, etc. Außerdem gehen sie davon aus, dass die Gutachter sich nach den jüngsten Entwicklungen in Zukunft noch genauer überlegen werden, was sie wie ansetzen.

Von Gutachten und Fehlbewertungen war in der Diskussion der Weg zum Tagesordnungspunkt Transparenzstandards nicht weit. Hier warfen die drei die Frage auf, wem die generelle Veröffentlichung von Informationen wie z.B. Mietern, Erwerbsnebenkosten, und anderem Zahlenmaterial eigentlich wirklich zum Vorteil gereiche, während sie ihnen die Arbeit im Rahmen ihrer Kauf- und Verkaufverhandlungen eher erschwere und unter dem Gesichtspunkt des Datenschutzes bisweilen zudem bedenklich sei. Der Kreis der Anleger und Vermittler könne mit den Details in der Regel vergleichsweise wenig anfangen und werde häufig genug im Gegenteil sogar eher verwirrt und verunsichert. Alle Gesellschaften seien grundsätzlich gewillt, ihre Zahlen unabhängigen Experten auf Anfrage unter dem Siegel der Verschwiegenheit zum Zwecke der Meinungsbildung aufzudecken, wollen sie aber nicht zerredet und falsch dargestellt sehen. In diesem Zusammenhang komme den Ratingagenturen eine entscheidende Bedeutung zu, um in der näheren Zukunft verlorenes Vertrauen der Anleger zurückzugewinnen. Allerdings sollten eben diese Ratingagenturen dann auch jene Professionalität und Glaubwürdigkeit an den Tag legen, die man von ihnen erwarten darf. "Es kann nicht sein, so schön man das ja auch vielleicht finden kann, dass wir augenblicklich von einer Ratingagentur zum Kauf empfohlen werden, die noch kein einziges Mal mit uns gesprochen hat", begründete Heiko Hartwig seinen Wunsch nach Objektivität. Und Oliver Weinrich unterstrich sein Bedauern darüber, dass der BVI hinsichtlich der Auswahl der Ratingagenturen nicht eine einheitliche Lösung weiterverfolgt habe und statt dessen nun jeder Immobiliengesellschaft nahe gelegt habe, für sich selbst zu entscheiden, mit wem sie kooperieren wolle.

Die Wiedereinführung der Zwischengewinne wird von den Gesellschaften begrüßt. Wie erwartet ist es vor allem bei jenen Anbietern mit höheren steuerpflichtigen Anteilen an der Ausschüttung in den Zeiträumen um die Ausschüttung herum zu erheblichen Mittelab- und zuflüssen gekommen. Dazu Dirk Meiwirth: "Die Wiedereinführung ist auf jeden Fall sinnvoll. Sie ist fairer für alle!"

Die Klarstellungen des Finanzministeriums zur steuerlichen Behandlung von Immobilienaktien werden erkennbar weniger dazu führen, dass die offenen Immobilienfonds sich dieses zusätzliche Anlageuniversum erschließen, als dass die Investmentgesellschaften bereits dafür bestehende spezialisierte Fonds nun auch auf dem deutschen Markt zulassen. Interessant fanden wir im Gespräch in diesem Zusammenhang, dass die Gesellschaften das Risiko dieser Assetklasse zwischen Immobilien- und Aktienfonds ansiedeln, während wir in dieser Spezies spezialisierte Aktienfonds sehen, die somit ein noch größeres Risiko-Chancenprofil aufweisen, als breit streuende Aktienfonds. Die guten Ergebnisse der Immobilienaktienfonds im letzten Jahr lassen uns zudem eine prozyklische Marketingkampagne in den nächsten Monaten erwarten, an deren Ende wieder viele Tränen fließen könnten.

Die Frage nach dem Jahr 2005 und den Renditen, die Anleger erwarten dürfen entlockte Oliver Weinrich schmunzelnd folgendes Statement: "Wir sind Vertreter der einzigen Produktkategorie, von der der Vertrieb schon am Jahresanfang eine klare Aussage über die Performance des Jahres erwartet. - Paradox!" Dann ergänzte er: "Das Investmentumfeld 2005 bleibt schwierig. Wir wollen die vier Prozent wieder deutlich überspringen". Auch für die Credit Suisse soll nach Einschätzung Meiwirths wieder die vier vor dem Komma stehen. Heiko Hartwig hatte mehr zu bieten: "Unsere hausinterne Benchmark liegt bei sechs Prozent, und ich denke wir kriegen das hin."

Wer die bisweilen pauschale und polemisierte Berichterstattung über die offenen Immobilienfonds in den letzten Monaten aufmerksam verfolgt hat, kann sich des folgenden zynischen Eindrucks manchmal nicht erwehren: Wer zuhause ein Flachdach hat ist Immobilienexperte, wer zwei Flachdächer hat, schon ein Portfoliomanager. Damit wird man der Branche nicht gerecht. Vorfälle, Fehlbewertungen, Risiken und vor allem Interessenlagen einzelner Marktakteure sind sehr differenziert zu betrachten. Dirk Meiwirth hat es auf den Punkt gebracht: "Die Immobilienfondsbranche ist bei aller berechtigten Kritik besser als ihr Ruf!"